한국전력 주가 가르는 핵심, 역시 내년 '원전 이익'

|스마트투데이=안효건 기자| 2분기 실적 부진이 나타난 한국전력 주가에 증권사들 시선이 갈린다. 핵심은 내년 이익을 바라보는 시각차다.

13일 하나증권과 유진투자증권은 한국전력 목표가를 각각 4만5000원과 6만4000원으로 제시했다. 주가 3만5450원이 기준이다. 이는 한국전력 2분기 연결 영업익(1조1286억원)이 전년 동기보다 47.2% 감소한 뒤 나온 평가다.

두 증권사는 원전 이용률 하락과 비용 증가가 현재 실적을 압박한다는 점에는 같은 평가를 내렸다. 하나증권은 지난 분기에 이어 증가한 신재생에너지공급의무화제도(RPS) 관련 비용과 기타영업비용을 둔화 요인으로 짚었다. 구입전력비가 계통한계가격(SMP) 약세로 전년 동기보다 1.3% 줄었어도 연료비 부담이 커졌다는 분석이다. 배경은 원자재·환율 상승과 원전 이용률 하락으로 제시했다.

유진투자증권은 원전 이용률 하락에 따른 발전믹스 악화에 무게를 뒀다. 2분기 원전 발전 비중은 전년 동기보다 3%p 하락한 반면 석탄은 6%p, LNG는 1%p 상승했다. 원전 빈자리를 상대적으로 원가가 높은 석탄과 LNG가 채운 흐름이다. 원전 예방정비 장기화에 따른 수선비와 석탄 처리비 등 1716억원 추가 비용까지 발생했다.

환율 내려도 SMP 부담…전기요금도 실적 변수

단기 실적 변수에 대한 평가는 비슷하다. 하나증권은 1400원대 초반까지 하락한 원·달러 환율을 연료비와 구입전력비 부담 완화 요인으로 평했다. 3분기 SMP가 kWh당 150원을 웃돌아 환율 하락만으로는 비용 부담을 상쇄하기 어렵다고 봤다. 하나증권 하반기 환율 가정은 달러당 1420원이다. 3분기 LNG 단가는 톤당 124만2000원, 석탄은 20만3000원으로 추정했다.

유진투자증권도 kWh당 150원을 웃도는 8월 SMP를 하반기 부담으로 제시했다. 유진투자증권은 3분기 SMP를 kWh당 135원으로 가정한 바 있다. 폭염에 따른 전력수요 증가로 실제 SMP가 이를 웃돌고 있다는 분석이다. 에너지 가격이 다시 상승하면 원전 정상화에 따른 연료비 절감 효과가 일부 상쇄될 수 있는 구조다.

전기요금도 양방향 변수다. 하나증권은 하반기 구체화될 지역별 차등요금제에서 산업용 전기요금 추가 인하가 현실화될지 확인해야 한다고 평했다. 판매단가는 올해 2분기 전년 동기보다 0.7% 떨어졌다. 하나증권은 전기요금 인하 효과로 2021년 이후 처음 판가 하락이 나타났다고 분석했다.

유진투자증권은 누적 적자와 사채발행배수 정상화를 위해 추가적인 전기요금 조정이 필요하다고 봤다. AI 데이터센터와 전력망 확충에 따른 중장기 설비투자 부담도 요금 인상 명분이 될 수 있다고 평가했다. 원전 확대와 요금 정상화, 지역별 차등요금제 도입이라는 중장기 방향은 유지 중이라는 시각이다.

내년 ROE 전망 '6% VS 17%'

당분간 한국전력 밸류에이션이 장부가치 절반 안팎을 밑돈다는 판단이 대체적이었다. 하나증권이 산정한 올해 예상 주가순자산비율(PBR)은 0.44배, 내년은 0.41배다. 유진투자증권은 각각 0.5배와 0.4배로 추정했다. 올해 예상 주가수익비율(PER)도 하나증권 5.52배, 유진투자증권 5.5배로 유사하다.

밸류에이션 핵심인 이익 전망은 올해 하나증권 8조1741억원, 유진투자증권 8조5350억원으로 비슷했다. 내년부터는 영업익 전망이 정반대다. 하나증권은 내년 영업익(7조187억원)이 14.1% 감소할 것으로 추정했다. 예상 자기자본이익률(ROE)도 올해 8.24%에서 내년 6.35%로 하락한다는 판단이다.

유진투자증권 전망은 반대다. 내년 영업익(15조3370억원)이 79.7% 증가할 것으로 추정했다. ROE도 8.4%에서 16.7%로 뛸 것으로 봤다. 하나증권과 2배 이상 격차다. 같은 주가에서 하나증권이 목표주가 4만5000원을 유지한 반면 유진투자증권이 6만4000원을 제시한 핵심 배경이다.

하나 “증익 논하기 이르다”…유진은 원전 정상화 가정 적용

시각을 가르는 핵심 변수는 원전 이용률 정상화 속도와 에너지 가격 전망이다. 하나증권은 계획 예방 정비 일정을 감안해 올해 하반기 원전 이용률을 평균 80% 안팎으로 추정했다. 내년 이용률 회복 여부는 가동 재개를 준비하는 일부 원전 정비 종료 시점이 결정할 것으로 봤다. 유재선 하나증권 연구원은 “아직은 증익을 논하기 이른 시점”이라고 평가했다.

유진투자증권은 하반기 신규 원전 진입과 기존 원전 예방정비 복귀를 예정대로 진행할 가능성에 주목했다. 저원가 발전 비중을 확대해 연료비 절감을 빠르게 진행할 가능성이다. 내년 가정에 이 정상화 효과 등을 크게 반영했다. 황성현 유진투자증권 연구원은 “내년에는 국제유가 하락과 환율 하락, 신규 원전 가동 본격화로 15조원을 기록할 것”고 추정했다. 추정대로면 내년 영업익이 지난해 기록 13조4906억원을 넘는다.

시장에서는 2분기 실적 발표 전부터 낮은 밸류에이션만으로 매수하기 어렵다는 경고가 나온 바 있다. 송유림 한화투자증권 연구원은 지난달 28일 “저가 매수를 위해서는 실적 전망 안정화가 우선 이뤄질 필요가 있다”고 평가했다. 당시 한화투자증권은 올해 영업익을 9조830억원, 내년 9조3590억원으로 예상하며 한국전력 목표가를 6만4000원에서 4만7000원으로 내렸다.