’거꾸로 선 계열 지원'…CJ올리브네트웍스 A+, 돈은 CGV로 흐른다

|스마트투데이=심두보 기자| CJ올리브네트웍스가 한국기업평가로부터 A+(안정적) 기업신용등급(ICR)을 받았다. 모회사 CJ CGV의 회사채 등급(A-)보다 두 노치 높다. 그룹 지원으로 자회사 등급이 올라가는 통상의 구조와 반대로, 이번엔 자회사가 모회사의 재무를 떠받치는 구조다. 순현금 3368억원짜리 회사의 현금이 상환우선주(RPS) 상환과 CGV행 배당으로 빠져나가면서, 등급을 받은 첫해부터 하향 트리거의 한 축인 부채비율 150%를 넘어설 전망이라는 점이 관전 포인트다.

16일 한기평 평가보고서에 따르면 한기평은 이날 CJ올리브네트웍스의 ICR을 A+(안정적)으로 신규 평가했다. 회사채나 기업어음이 아닌 기업신용등급이다. CJ올리브네트웍스가 국내 신평사로부터 장기등급을 받은 것은 2022년 4월 NICE신용평가의 ICR A(안정적) 이후 4년 반 만이다.

등급 논리는 단순하다. CJ제일제당·CJ ENM·CJ대한통운·CJ올리브영 등 계열 시스템 운영·구축 매출이 연 5000억원 안팎으로 전체 매출의 70% 수준을 차지한다. 2021년 5556억원이던 매출은 지난해 7948억원으로 연평균 9.4% 늘었고, 올해 상반기도 가결산 기준 4370억원으로 전년 동기 대비 22% 증가했다. 2023년부터는 실질 무차입이다. 지난 6월말 총차입금 76억원에 현금성자산 3444억원, 부채비율 95.3%, 차입금의존도 0.9%다. 한기평은 보고서에서 "투자부담 확대에도 절대적인 재무안정성은 우수한 수준을 유지할 전망"이라고 평가했다.

RPS 1400억 상환·배당 509억…부채비율 95%→160%

문제는 그 현금의 행선지다. CJ올리브네트웍스는 지난해 말 특수목적법인 하이퍼라이트제일차에 2000억원 규모 RPS를 발행했다. 이 우선주에는 투자자가 지분을 팔 때 CJ CGV 보유 지분까지 묶어 팔 수 있는 드래그얼롱과 태그얼롱이 함께 붙어 있다. 지난해 말 현금성자산이 949억원에서 3634억원으로 2685억원 늘어난 데는 이 RPS가 있다. 회사는 7월 600억원을 조기 상환했고, 한기평에 따르면 잔여 1400억원도 올해 말 상환을 검토 중이다. 상환하면 현금과 자본이 동시에 줄어 2026년말 부채비율은 약 160%로 올라간다는 것이 한기평 추정이다.

160%는 한기평이 제시한 하향 변동 요인 “EBITDA마진 8% 미만 및 부채비율 150% 초과 상태 지속” 가운데 부채비율 축을 넘는 수치다. 두 조건이 함께 지속돼야 등급을 내리는 구조이고, 한기평은 2026~2027년 EBITDA마진을 11% 내외로 보고 있어 당장의 하향 압력은 아니다.

배당도 같은 방향으로 움직인다. CJ올리브네트웍스의 배당금은 2021~2024년 매년 99억원이었는데 지난해 509억원으로 늘었다.배당을 받는 쪽은 2024년 6월 현물출자로 모회사가 된 CJ CGV다. CJ CGV는 지난해 연결 영업이익 962억원 가운데 CJ올리브네트웍스 등 자회사를 제외하면 영업손실이었다.

한기평은 보고서에서 "모회사인 CJ CGV로의 추가적인 배당 확대 가능성도 배제할 수 없다"고 적었다. 클라우드 서버·스토리지 투자로 2026~2028년 연평균 400억원의 자본적지출도 예정돼 있다. 지난해 잉여현금흐름 753억원 규모 회사가 배당 509억원과 CAPEX 400억원을 매년 감당하면서 RPS 1400억원을 갚는 그림이다.

수익성은 숫자만큼 두텁지 않다. 지난해 영업이익률 10.3%에는 국방사업 소송 승소에 따른 일회성 이익 207억원이 들어 있다. 이를 빼면 7.7%로, 올해 상반기 6.8%와 큰 차이가 없다. 한기평이 하향 기준으로 잡은 EBITDA마진 8%와 영업이익률 기준 6~7%대 사이의 거리는 감가상각비(2025년 EBITDA 1071억원 대 영업이익 822억원)가 메우고 있다.